TỔNG QUAN THỊ TRƯỜNG TÀI CHÍNH VIỆT NAM NĂM 2010 VÀ BÀI HỌC CHO NHỮNG NĂM TIẾP THEO

TS. NGUYỄN ĐẠI LAI – Ngân hàng Nhà nước Việt Nam Thị trường tài chính Việt Nam trong năm 2010 có nhiều biến động do chịu nhiều tác động của những yếu tố quốc tế và trong nước. Nhìn lại nền kinh tế nói chung và thị trường tài chính Việt Nam nói riêng sẽ là cần thiết để rút ra những bài học bổ ích cho các năm tiếp theo. Có thể nhận diện một cách tổng quan những thành công và nghịch lý trên thị trường tài chính Việt Nam trong năm 2010 như sau: Những thành công: Không thể phủ nhận những mảng sáng của thị trường tài chính năm 2010. Một cách chung nhất, đó là: Chủ động, linh hoạt, vật lộn và nhìn rõ ra nhiều góc khuất… nên đã cơ bản thoát khỏi nhiều nguy cơ tái khủng hoảng tài chính, bùng nổ lạm phát quá lớn và chặn được đà suy giảm kinh tế. Cụ thể về một số thành công cần ghi nhận là: - Trong bối cảnh gần như cả thế giới, kể cả những nền kinh tế phát triển tiếp tục lâm vào tình trạng khủng hoảng nợ và chưa khắc phục xong cuộc khủng hoảng tài chính và suy thoái kinh tế toàn cầu xuất phát từ Mỹ năm 2008, thì nền kinh tế Việt Nam vẫn kiểm soát được hầu hết các chỉ tiêu kinh tế vĩ mô nói chung và thị trường tài chính nói riêng ở mức chấp nhận được. Tốc độ tăng tín dụng tổng quát xung quanh 25%, đạt mức kỳ vọng; Chỉ số chứng khoán không mất điểm như các thách thức từng đe dọa từ đầu năm, VNINDEX vẫn giữ ở mức xung quanh 500 điểm; Thị trường bất động sản khá ổn định ở mức không bị trồi, sụt quá lớn; Vốn đăng ký đầu tư trực tiếp nước ngoài đạt 17,2 tỉ USD, vốn giải ngân tăng 10% so với 2009 và “chạm” mức kỷ lục đã xác lập 11,5 tỉ USD năm 2008; Xuất khẩu xác lập con số kỷ lục 71,6 tỉ USD; Nhập siêu chỉ còn 17,3% tổng kim ngạch hàng hóa xuất khẩu; Tăng trưởng GDP khá, ở mức 6,78%. Việt Nam vẫn đứng trong số các nước tăng trưởng khá trong khu vực châu Á – vùng kinh tế đầu tầu của thế giới; - Hầu hết các chỉ số tăng trưởng của cả 3 ngành công nghiệp, nông nghiệp, dịch vụ đều tăng khá so với năm 2009 (lần lượt công nghiệp: 7,7%/5,57%; nông nghiệp: 2,78%/3,74% và dịch vụ: 7,52%/6,64%), kéo theo tăng trưởng GDP: 6,78%/5,32% cùng cặp so sánh năm 2010/2009 – Nghĩa là, thị trường tài chính đã từng bước đi đúng địa chỉ để kích hoạt cho nền kinh tế dần hồi phục sau suy giảm.   Các nghịch lý và nguyên nhân: - Trước hết, xét trên thị trường tín dụng. Tín dụng từ ngân sách nhà nước tăng quá cao so với tốc độ tăng tín dụng nội tệ từ thị trường tín dụng chính thống qua hệ thống các tổ chức tín dụng. Bằng nguồn trái phiếu rất lớn (chủ yếu hút vốn từ các ngân hàng thương mại) và rất nhiều ưu đãi tín dụng từ ngân sách nhà nước cho các đơn vị kinh tế thuộc sở hữu Nhà nước, nhất là tín dụng “ưu đãi đầu tư và xuất khẩu của Nhà nước” đã vô hình trung làm cho các nỗ lực chống lạm phát “một phía” từ chính sách tiền tệ bị lạc vào một không gian chống lạm phát theo kiểu “trống đánh xuôi, kèn thổi ngược”. - Trong hệ thống các tổ chức tín dụng, tốc độ tăng tín dụng ngoại tệ lớn hơn gần gấp 2 lần tốc độ tăng tín dụng nội tệ, tốc độ tăng tín dụng vàng cũng rất cao (gần gấp 3 lần tốc độ tăng tín dụng nội tệ) là những nghịch lý không giống nước nào trong khu vực và trên thế giới. Hậu quả là đã làm tăng tình trạng đô la hóa (thậm chí vàng hóa) vốn đã rất nặng nề, nay lại càng phức tạp thêm. - Sự can thiệp hành chính bị lạm dụng khá nhiều, can thiệp vào chính những điểm nhạy cảm nhất của cơ chế thị trường như giá cả, lãi suất, tỷ giá…, trong khi những can thiệp hữu dụng khác vào tổng cung, tổng cầu, hay tác động từ nguồn vào thị trường tài chính lại rất ít được sử dụng, đã phản ánh khá rõ “sự lên ngôi” của các giải pháp được gọi là “tình thế”; thậm chí còn đi từ tình thế này sang tình thế khác, làm cho không những Nhà nước không dẫn dắt được thị trường, mà cả thị trường cũng không dẫn dắt được doanh nghiệp và nhà sản suất. Thậm chí nhiều chính sách Nhà nước đã chạy theo đuôi thị trường, còn thị trường thì cạnh tranh thiếu đồng chất, thiếu lành mạnh và bóp nghẹt sản xuất. - Chênh lệch thu nhập ngày càng doãng ra. Lương của “những người có trách nhiệm” cao nhất có thể gấp hàng vài chục đến hàng trăm lần so với tầng lớp nhân viên, người lao động sản xuất trực tiếp (trong khi khoảng cách từ cao nhất đến thấp nhất trong bảng lương khu vực hành chính nhà nước chỉ là 10 lần) xuất hiện ở mọi loại doanh nghiệp thuộc mọi thành phần kinh tế. - Luật pháp về kinh tế thị trường còn rất yếu và thiếu, làm cho Nhà nước bị bất lực trước vô số hiện tượng kinh tế ngầm nằm ngoài vòng kiểm soát hoặc không thể kiểm soát được, gây thất thu thuế và ô nhiễm môi trường ở mọi loại doanh nghiệp, thuộc mọi thành phần kinh tế. Điển hình về việc thiếu và yếu của luật pháp trên thị trường tài chính thể hiện trong các lĩnh vực kiểm soát tình trạng đô la hóa, pha loãng cổ phiếu, làm giá chứng khoán, kiểm soát giao dịch bất động sản, chi tiêu ngân sách nhà nước (nhất là tiêu), lập “sân sau” để đầu tư chéo và thanh toán biên mậu chủ yếu bằng tiền mặt nhằm trốn thuế và gian lận giá cả … đã làm cho thị trường tài chính Việt Nam năm qua có khá nhiều hiện tượng “loạn”: loạn giá vàng, bất động sản, tỷ giá, lãi suất và tín dụng ngoại tệ, vì vậy vô hình trung cùng các mất cân đối khác, thị trường tài chính đã góp phần tạo thành tổng lực đẩy chỉ số giá tiêu dùng lên tới 2 con số: 11,75% so với tháng 12/2009. - Nhập siêu năm 2010 tuy có giảm khá về số tương đối, song về giá trị tuyệt đối vẫn ở mức ước tính 12,4 tỉ USD.Đó là áp lực lớn lên dự trữ ngoại hối và tỷ giá. Đó cũng là biểu hiện của nợ thương mại nước ngoài không trong danh mục nợ tín dụng của Nhà nước và doanh nghiệp với nước ngoài. - Hơn 70% giá trị hàng xuất khẩu có nguyên liệu là hàng nhập khẩu mà tỷ giá liên tục tăng đã đồng nghĩa với nhập khẩu lạm phát, cộng hưởng với lạm phát trong nước cùng đẩy giá hàng nhập khẩu cho tiêu dùng và nhập khẩu cho sản xuất lên cao. Việc hầu như không có ngành công nghiệp phụ trợ, không chỉ làm cho giá trị gia tăng thấp, mà còn làm cho nền kinh tế bị chia cắt cục bộ thành nhiều “tiểu nền kinh tế” có những cơ chế khác nhau cả về sản xuất, tiêu thụ lẫn phương tiện thanh toán ngay trong cùng một thị trường của quốc gia thống nhất. - Đồng tiền Việt Nam dường như ngày càng quá nhỏ bé về sức mua nếu nhìn xuyên về lịch sử 25 năm qua (từ ngày đổi tiền gần nhất là ngày 14-9-1985), còn nếu nhìn vào nền kinh tế nói chung thì nước ta vẫn luôn là nền kinh tế bị nhập siêu (trừ năm 1992). Nghĩa là, đồng nội tệ đã liên tục yếu đi so với sức mua bên ngoài mà vẫn không cải thiện được tình trạng nhập siêu. Theo thời báo kinh tế Việt Nam, số 308 ngày 25-12-2010, nếu tính lũy kế chỉ 7 năm từ tháng 12/2003 đến tháng 12/2010, CPI của Việt Nam đã tăng 200% (2 lần); Cũng theo nguồn trên, giá vàng tháng 12/2010 đã cao hơn giá vàng tháng 12/2000 tới 7,3 lần, tức là sức mua của VND sau 10 năm nếu so với vàng chỉ còn 13,7%. Trong khi đó, cuộc chiến tiền tệ giữa các cường quốc, cũng như cuộc chiến nợ công giữa các quốc gia châu Âu cũng đang gây sức ép giảm sức mua của nhiều đồng tiền, làm cho thu nhập thực tế của người lao động ở không ít quốc gia đang bị đe dọa thực sự bởi các cỗ máy in tiền quá mức. Một số giải pháp: Một trong những vấn đề trọng tâm của kinh tế vĩ mô nói chung và thị trường tài chính nói riêng hiện nay và cả trong tầm nhìn xa hơn đối với Việt Nam là phải bảo vệ giá trị sức mua của đồng nội tệ. Vậy giải pháp nào để bảo vệ giá trị sức mua đối nội và đối ngoại của đồng tiền Việt Nam? Trước hết, cần nhận diện và vận dụng các qui luật của tiền tệ: Lượng tiền nội tệ cung ứng vào lưu thông càng lớn (bất luận từ kênh nào) so với mức đã bão hòa trước đó thì tỷ giá càng tăng (đo bằng số đồng nội tệ/một đồng ngoại tệ), cũng đồng nghĩa với lạm phát càng cao. Và ngược lại, bất kể lúc nào có lạm phát là có hiện tượng cung tiền các kỳ trước đó quá cao so với nhu cầu thực của nền kinh tế. Cầu về ngoại tệ càng lớn thì tỷ giá cũng càng tăng (nhưng chỉ trong ngắn hạn, nếu nền kinh tế không bị đô la hóa) và ngược lại, tức là khi lãi suất huy động ngoại tệ phải càng tụt thì tỷ giá mới sẽ phải tụt theo. Lãi suất nội tệ càng tăng thì ngược lại, không những tỷ giá sẽ càng tụt mà chỉ số lạm phát cũng sẽ càng giảm… Suy cho cùng, sức mua đối nội và đối ngoại của đồng nội tệ phải tăng tiến tới ổn định thì mới chống được lạm phát và giảm phát – Đó là nguyên lý lý thuyết bất di bất dịch. Thứ hai: Từ những nguyên lý mang tính qui luật nói trên, để chống gia tăng tỷ giá lúc này cần phải có các giải pháp tương ứng để làm “xì hơi” từ từ các áp lực đang làm cho tỷ giá và lạm phát tăng. Trong đó giải pháp mạnh để làm “xì hơi” có hiệu ứng rõ nhất chính là dùng ngoại tệ dự trữ (ngay cả rất hiếm cũng phải cân nhắc, sử dụng) để mua tiền đồng vào, bán ngoại tệ ra theo các địa chỉ được xem là đang có áp lực lớn nhất và thiết thực nhất. Đồng thời với việc này là hàng loạt các giải pháp khác mang tính ngắn hạn như phải có tín hiệu siết chặt hơn nữa chính sách tiền tệ và giảm rõ rệt sự chi tiêu của Chính phủ; Tăng lãi suất tái cấp vốn, tái chiết khấu trên thị trường tiền tệ sơ cấp; Nếu cần, cũng phải tăng cả dự trữ bắt buộc tiền gửi; Sử dụng nhiều hơn các công cụ của chính sách tiền tệ để tạo sóng lan tỏa tới thị trường tín dụng, lấy “đà” để tự thị trường có điều kiện giảm dần lãi suất nội tệ theo qui luật; Về hành chính, phải công bố giảm mạnh lãi suất huy động ngoại tệ, tăng mạnh lãi suất cho vay bằng ngoại tệ và tiến tới giảm dần, từng bước có lộ trình chấm dứt tín dụng ngoại tệ và tín dụng vàng; Buộc các tổ chức tín dụng phải chuyển khoản đầu tư trái phiếu doanh nghiệp từ nguồn huy động sang dư nợ tín dụng thay vì hạch toán vào mục “đầu tư”; Cân đối lại chi và tiêu ngân sách nhà nước; Tạm dừng nhập khẩu những đơn hàng không thiết yếu; Đa dạng hóa cơ cấu danh mục tiền dự trữ cũng như phương tiện thanh toán quốc tế… Những giải pháp mang tính trung và dài hạn: Tăng cường các biện pháp mạnh về quản lý nhà nước để chống đô la hóa bằng luật và hệ thống hành chính một cách cương quyết sao cho trên đất Việt Nam nhất thiết chỉ tiêu tiền Việt Nam đối với mọi thành phần, mọi khu vực kinh tế; Xác định lộ trình để không còn tín dụng ngoại tệ và tín dụng vàng trong thị trường vốn; Quản lý chặt việc cung ứng tín dụng và sử dụng phương tiện thanh toán của tất cả các nhóm ngân hàng, kể cả các ngân hàng có nhân tố nước ngoài; Tiến tới khuyến khích các dòng ngoại tệ chảy vào Việt Nam chỉ được đi qua thị trường ngoại hối và thị trường trái phiếu chính phủ, mà không cho phép đi qua thị trường tín dụng; Tăng cường mở chi nhánh và/hoặc mở ngân hàng 100% vốn Việt Nam tại nước ngoài để vừa phát triển thị trường dịch vụ ngân hàng ra nước ngoài, vừa đáp ứng nhanh nhất các nhu cầu tiền đồng ngay từ ngoài biên giới lãnh thổ cho khách vào đầu tư hay du lịch tại Việt Nam; Phát triển mạnh hệ thống các doanh nghiệp phụ trợ để cải thiện rõ rệt cơ cấu chi phí trong giá thành sản phẩm hàng hóa xuất khẩu theo hướng chi phí mua nguyên, nhiên liệu, sức lao động cũng như thiết bị máy móc do Việt Nam sản xuất sẽ chiếm tỷ trọng lớn, tăng mạnh hàm lượng nội địa hóa giá trị hàng xuất khẩu của Việt Nam; Có lộ trình chuyển dứt khoát mô hình Ngân hàng Nhà nước hiện nay sang mô hình Ngân hàng Trung ương độc lập với Chính phủ; Hình ảnh đồng tiền Việt Nam phải ngày càng được cải thiện không chỉ về niềm tin vào sức mua ổn định, mà tiến tới cả về mệnh giá và tính độc lập được bảo vệ, được tin tưởng trong mọi tầng lớp công chúng. Thứ ba: Trên thị trường bất động sản, chỉ nên đáp ứng tín dụng trung và dài hạn cơ bản bằng nguồn vốn có độ dài tương ứng qua thị trường chứng khoán/hoặc qua các cơ chế chuyên nghiệp như ngân hàng đầu tư, ngân hàng phát triển, Công ty tài chính, Quỹ đầu tư… độc lập hoặc hạch toán độc lập trong ngân hàng thương mại. Để thực hiện được điều đó cần phải có cơ chế minh bạch cho phòng ngừa, kiểm soát rủi ro. Đặc biệt là giải pháp “chứng khoán hóa” tín dụng bất động sản cần phải thông qua thông tin về xếp hạng tín dụng, về kết quả kiểm toán độc lập đủ độ tin cậy cao, không nên áp dụng nguyên lý “nồi lẩu nợ thập cẩm” tín dụng bất động sản như ở Mỹ đã làm trong những năm 2001 – 2009. Trong điều kiện thị trường chứng khoán Việt Nam còn yếu, giải pháp hữu hiệu lúc này cho vấn đề giảm rủi ro tín dụng bất động sản chính là: Ngay trong các ngân hàng thương mại lớn nên thành lập các đơn vị hạch toán độc lập như ngân hàng đầu tư, ngân hàng phát triển, công ty tài chính… để thực hiện các hoạt động dịch vụ và tự doanh chuyên nghiệp về lĩnh vực bất động sản, như: thuê mua tài chính, bảo hiểm khoản vay, bảo lãnh phát hành chứng khoán bất động sản, bảo lãnh vay vốn, hay lập Quỹ đầu tư tín thác để hình thành đội ngũ các nhà kinh doanh chuyên nghiệp, trước khi ngân hàng thương mại có thể trở thành tập đoàn tài chính ở Việt Nam. Thứ tư: Trên thị trường chứng khoán, đề nghị Chính phủ có chính sách buộc mọi doanh nghiệp cổ phần đều phải lên sàn, từng bước dẹp bỏ thị trường IPO không chính thức hay IPO khép kín nội bộ. Để chống pha loãng cổ phiếu, mọi doanh nghiệp cổ phần chỉ được phép phát hành bổ sung khi và chỉ khi có phương án tăng qui mô sản lượng sản xuất kinh doanh một cách minh bạch và tổng số vốn cần huy động bổ sung buộc phải đồng thời dưới 2 hình thức với tỷ lệ tương đương nhau, gồm: cổ phiếu và tỷ lệ trái phiếu trung, dài hạn ghi danh cho phép thanh toán trước hạn ghi rõ vào trái phiếu theo qui định bằng pháp luật… Trái phiếu được quyền thanh toán trước hạn loại này là để bảo vệ quyền lợi cho nhà đầu tư trên thị trường thứ cấp. Theo đó, pháp luật cần cho phép nhà đầu tư có thể sử dụng quyền này trong việc gây áp lực thanh khoản cho doanh nghiệp phát hành. Trái phiếu này nếu duy trì được đến kỳ đáo hạn, cho phép nhà đầu tư được quyền hoặc là thanh toán lấy tiền về 100% theo mệnh giá trái phiếu, hoặc là qui định một tỷ lệ thích hợp được quyền chuyển bổ sung vốn điều lệ thành cổ phiếu phổ thông theo công thức công khai ghi trong qui chế phát hành cổ phiếu tăng vốn như sau: số cổ phiếu phổ thông thu được bằng tổng giá trị trái phiếu được chuyển đổi chia cho giá cổ phiếu của doanh nghiệp đó đang hình thành tại sàn chứng khoán vào thời điểm chuyển đổi. Tóm lại, bước sang năm đầu của thập niên thứ hai, quản lý vĩ mô nền kinh tế Việt Nam cần có nhiều quyết sách quan trọng để giải mã cho sự mất cân đối cả về cơ cấu, luật pháp, cơ chế thị trường và sự minh bạch cho nền kinh tế./.